资产证券化辟蹊径 优质商业项目受惠

受国内疫情及房地产销售市场持续疲软的影响，当前房企融资难的问题日益突出。2020年前三季度TOP100房企的融资量为5648亿元，同比下降50%。，融资额创2019年以来的最低水平。然而，近几年刚刚启动的国内房地产资产证券化之路并未有所止步，成为实力房企拓展融资的新途径。2022年上半年，商业地产资产证券化市场以“稳”为主，共有34宗CMBS/CMBN 及类REITs（仅统计零售物业、办公物业、酒店、混合类），总发行金额635.06亿元，同比宗数减少2宗，但总金额增加95.7亿元。其中，商业地产 CMBS/CMBN 发行规模小幅增长，资产类型仍以集中在一二线城市的零售、办公物业为主，总占比超80%。类 REITs 中，零售、办公物业为底层资产的产品仅发行了2 只，发行规模合计 33.5 亿元。

相较往年，国央企在今年商业地产资产证券化项目发行主体中占比极高，达85.7%。“国进民退”趋势渐显，并将持续。究其原因，一方面是市场风险偏好趋于保守，另一方面是民企在当下普通信用不足。在金融市场融资信用全面收紧的现实之下，依靠国资的强大背书，国企的底层资产更容易获得金融机构和市场的认可，其发行利率和规模优势逐渐放大。但底层资产的优劣才是最重要的因素，仍有部分民企通过优质的底层资产赢得融资，其中合生一枝独秀。2016年以来，合生共发行了5个商业地产资产证券化项目，今年上半年又有2个获准，2个待批。购物中心“合生汇”以及写字楼“合生财富广场”，是目前合生进行资产证券化所选择的主要底层资产。

值得关注的是，“碳中和”是今年新的主题。2020年“双碳目标”提出之后，经过一年多碳中和债券的发展演变，碳中和CMBS于2021年正式推行。早在2016年1月，兴业银行、浦发银行曾获得发行不超过500亿元额度的绿色金融债资格，标志着国内绿色债券正式起步。碳中和债，属于绿色债券的一部分，是指募集资金专项用于具有碳减排效益项目的债务融资工具。2022年上半年，发行金额最大的CMBS是中国金茂“金茂华福-长沙金茂广场北塔二期绿色资产支持专项计划（碳中和）”，发行规模达87.08亿元，期限18年，发行主体及产品优先级评级均为AAA，票面利率3.4%。其次是中海发行的“中信证券-上海中海国际中心绿色资产支持专项计划（碳中和）”，发行规模达50.01亿元，期限18年，优先评级AAA级，票面利率3.35%。

中国当前商业地产资产证券化规模不及美国的1%，仍处起步阶段。鉴于当下宏观经济环境，以及国家鼓励以资产证券化盘活存量基础设施的政策，预计下半年以存量基础设施建设运营项目、商业地产等不动产作为基础资产的 CMBS/CMBN 和类 REITs 产品将成为市场热点。当然，这个机会仍会偏向于运营水平较高或资产质量良好的头部企业，低融资成本、多融资渠道是其共性。